類別: 效應
類型: 相對買入價已經上漲的持倉，賣出的比例高於相對買入價已經下跌的持倉
來源: 赫什·謝弗林與梅爾·斯塔特曼，《Journal of Finance》（1985年7月）；文中的比例來自特倫斯·奧迪恩，《Journal of Finance》（1998年10月）
別名: 過早賣出盈利、過久持有虧損
類型: 相對買入價已經上漲的持倉，賣出的比例高於相對買入價已經下跌的持倉
來源: 赫什·謝弗林與梅爾·斯塔特曼，《Journal of Finance》（1985年7月）；文中的比例來自特倫斯·奧迪恩，《Journal of Finance》（1998年10月）
別名: 過早賣出盈利、過久持有虧損
快速回答 — 處置效應（Disposition Effect）是指，相對買入價已經上漲的投資，賣出的比例高於已經下跌的投資。赫什·謝弗林與梅爾·斯塔特曼在1985年給這個模式起了現在的名字。特倫斯·奧迪恩整理的1987至1993年折扣券商帳戶裡，盈利實現比例是0.148，虧損實現比例是0.098。同一份檔案的12月，這兩個比例對調。
什麼是處置效應？
處置效應是指，相對買入價已經上漲的投資，賣出的比例高於已經下跌的投資。過久持有虧損、過早賣出盈利的傾向，被謝弗林與斯塔特曼（1985）稱作處置效應。這句話是特倫斯·奧迪恩在1998年寫的。名字裡的判斷是：盈利賣得太早，虧損留得太久。名字下面的計數，是兩個比例的比較。帳戶在某一天賣出東西時，真正賣掉的盈利倉位所佔的份額，要和真正賣掉的虧損倉位所佔的份額放在一起。盈利是高於平均買入價的持倉。虧損是低於這個價格的持倉。 買入價是這本帳正在使用的線。前景理論是那條把收益和損失畫成不同形狀的價值曲線。在收益那一側，曲線變平，鎖住收益會像一次安全的了結。在損失那一側，曲線朝另一個方向彎，回到買入價的機會會讓人覺得值得再留。損失厭惡是損失本身額外的分量。心理帳戶說明為什麼每隻股票可以單獨成一堆：買入時打開，賣出時才合上。本頁不攜帶1979年那些賭局的計數。 同樣兩個比例，本身並不指出兩套故事裡是哪一套在起作用。一套故事是這條曲線。另一套是一種信念：今天的虧損很快會勝過今天的盈利。奧迪恩寫道，他的大部分檢驗並不把這兩套故事分開。同一份檔案裡後來的價格差距，才用來看待這套信念。賭場資金效應是另一種模式：先有一筆收益之後，人更願意再下一注。本頁的模式是，已經持有的股票裡，哪一隻被賣掉。
處置效應的三層理解
- 入門：上漲的那隻股票像是已經做完了。下跌的那隻還像是敞著。賣掉的是那隻像是做完了的。
- 實踐：在你賣出的那一天，把每一隻沒賣的股票的買入價寫下來。如果下跌的那一隻按今天的價格你不會再買，要了結的就是這一隻。
- 進階：0.148和0.098是一家折扣券商1987至1993年不完整投資組合裡、賣出日的一個合計。這份檔案的12月方向相反。兩個數字都不是一個家庭、一檔基金或後來某個市場的比率。
起源
這個名字來自赫什·謝弗林與梅爾·斯塔特曼的論文《The Disposition to Sell Winners Too Early and Ride Losers Too Long: Theory and Evidence》，刊於《Journal of Finance》第40卷第3期（1985年7月），第777–790頁。這一期是美國金融學會1984年12月28日至30日達拉斯會議的論文與會議錄。摘要從丹尼爾·卡尼曼與阿莫斯·特沃斯基的一點出發：人不願意把損失變成已經實現的損失。圍繞這一點，他們放上心理帳戶、對後悔的迴避、自我控制，以及稅收上的考慮。他們寫道，單靠稅收考慮，解釋不了已經實現的盈利和虧損那些形態。他們還寫道，虧損實現集中在12月，並不是完全理性的稅收時點會給出的結果，而這個集中符合他們的說明。 奧迪恩對他們12月那段的轉述，是一個自我控制的故事。投資人不願意虧著賣，又知道已經實現的虧損可以少繳稅。年底是截止日期。12月賣掉虧損，是他們在截止日期之前加給自己的規則。本頁不重新審計謝弗林與斯塔特曼討論過的那些交易研究。下面的比例，是對他們所命名的模式所做的一次更晚的檢驗。 這些比例來自特倫斯·奧迪恩的論文《Are Investors Reluctant to Realize Their Losses?》，刊於《Journal of Finance》第53卷第5期（1998年10月），第1775–1798頁。署名把他放在加州大學戴維斯分校。論文基於他在加州大學柏克萊分校的博士論文。記錄來自一家大型折扣券商，論文沒有寫出它的名字。他從1987年至少有過一筆交易的帳戶裡，隨機抽出10,000個。交易從1987年1月到1993年12月。核心要點
四種讀法把買入價固定住，只移動日曆。這份檔案裡的一個比例，是賣出日的計數。它不是投資人的份額，也不是一隻股票被持有的每一天的份額。1
在賣出日標出買入價
奧迪恩為每個帳戶重建買入日期和價格都在檔案裡的那些股票。帳戶賣出時，他把賣出價和平均買入價比較。當天早晨還在組合裡、又沒有被賣掉的股票，如果當天最高價和最低價都高於這個平均價，就算帳面盈利；如果兩者都低於它，就算帳面虧損。平均價落在最高價和最低價之間，他兩邊都不計。佣金加進買入價，並從賣出價裡扣除。股息不進入這項檢驗。這個帳戶沒有賣出的日子，兩邊都不增加。
2
把全年的兩個比例並排放
1987至1993年，檔案裡有13,883筆已實現盈利、79,658筆帳面盈利、11,930筆已實現虧損、110,348筆帳面虧損。盈利實現比例是0.148。虧損實現比例是0.098。兩個比例之比略高於1.5。奧迪恩把它讀成：上漲的股票在一天一天裡被賣掉的可能性，比下跌的股票高出50%以上。表裡印出的是虧損比例減去盈利比例，等於−0.050。盈利比例並不高於虧損比例這一檢驗，以大於35的t統計量被拒絕。
3
把12月單獨放一行
同一份檔案的12月有866筆已實現盈利、7,131筆帳面盈利、1,555筆已實現虧損、10,604筆帳面虧損。盈利比例是0.108，虧損比例是0.128。虧損比例減去盈利比例是0.020，t統計量是4.3。1月至11月的比例是0.152和0.094。盈利比例與虧損比例的月度之比，從1月的2.1落到12月的0.85。1月至11月，每個月的這個比都高於1。
4
問留下的虧損後來是否更好
相信虧損會反彈，會成為留下它們的一個理由。奧迪恩比較賣掉的盈利和沒賣掉的虧損後來做了什麼，超出CRSP市值加權指數的部分。隨後252個交易日裡，賣掉的盈利平均超額收益是0.0235，帳面虧損是−0.0106。差額是0.0341。他對這個缺口的句子是：賣掉的盈利在隨後一年的超額收益，比沒賣掉的虧損高出3.4個百分點。拔靴法裡，至少這麼大的缺口出現的頻率是0.001。
應用場景
用賣出日、買入價和月份。每個比例都留在產生它的那次計數裡。寫下沒賣的價格
在你賣掉一隻持倉的那一天，把每一隻沒賣的持倉的平均買入價寫下來。標出今天的報價在這個價格的哪一側。先了結一隻按今天的價格你不會再買的下跌持倉，再去了結一隻只是因為上漲才賣掉的持倉。0.148是奧迪恩那個合計裡盈利被了結的比率。它不是你這個帳戶的配額。
早一點把虧損放上日曆
在這份檔案裡，12月的虧損比例高於盈利比例，另外十一個月方向相反。如果已經實現的虧損會改變你的稅單，就在這一年還剩下月份的時候選擇持倉。等到12月，是謝弗林與斯塔特曼所寫的那條自我控制的截止日期。它不是5月不去看下跌持倉的理由。
把用錢和盈利分開
帳單逼出一次賣出時，上漲的那隻股票最容易被說出來。奧迪恩對前景理論的素描是：持有人需要流動性，又對兩隻股票都沒有新資訊時，更可能賣掉上漲的那一隻。說出按今天的價格你拒絕再買的那隻股票；如果它是更弱的持倉，就賣它。
把比例讀成賣出日的比率
0.148是已實現盈利，除以已實現盈利加帳面盈利，再把帳戶和年份加總。帳面記錄只出現在這個帳戶有賣出的日子。同一篇論文裡，按帳戶等權的平均是盈利0.57、虧損0.36。用和你的問題相配的那一對，不要把任何一對挪到一檔基金上。
經典案例
特倫斯·奧迪恩檢驗了謝弗林與斯塔特曼已經命名的那個模式。報告是《Journal of Finance》第53卷第5期（1998年10月），第1775–1798頁。他當時在加州大學戴維斯分校。這項工作是他在加州大學柏克萊分校的博士論文。一家大型折扣券商提供了記錄，論文沒有寫出名字。他從1987年至少有過一筆交易的帳戶裡隨機抽出10,000個。交易從1987年1月到1993年12月。 他需要的價格來自1993年證券價格研究中心的日檔，覆蓋紐約證券交易所、美國證券交易所和那斯達克的股票。10,000個帳戶裡，有6,380個交易這些股票，共97,483筆交易。他保留這些股票。對每個帳戶，他只重建買入日期和價格都在檔案裡的那些持倉。1987年1月之前買入的股份在這裡沒有買入價，所以這些組合只是客戶所持有的一部分。同一帳戶、同一股票、同一天的買入或賣出被合併。 計數發生在賣出日，並且組合裡至少有兩隻股票。一次賣出按平均買入價分成已實現盈利或已實現虧損。當天早晨仍持有的股票，最高價和最低價都高於這個平均價時是帳面盈利，兩者都低於它時是帳面虧損。買入價落在最高價和最低價之間，兩邊都不是。佣金進入買入價，並從賣出價扣除。股息不用來決定盈利或虧損。帳戶當天沒有賣出，就不貢獻已實現記錄，也不貢獻帳面記錄。 全年來看，總數是13,883筆已實現盈利、79,658筆帳面盈利、11,930筆已實現虧損、110,348筆帳面虧損。盈利實現比例是0.148。虧損實現比例是0.098。奧迪恩說這個比略高於1.5，上漲的股票在一天一天裡被賣掉的可能性，比下跌的股票高出50%以上。印出的差額，即虧損比例減去盈利比例，是−0.050。盈利比例並不高於虧損比例這一單側檢驗，以大於35的t統計量被拒絕。他寫道，這個t統計量把每一筆已實現記錄和每一筆帳面記錄都當成各自的決定。這些記錄之間的相依會把統計量放大。他同時寫道，這種相依並不使兩個比例產生偏誤。 12月是這一對翻過來的月份。這個月有866筆已實現盈利、7,131筆帳面盈利、1,555筆已實現虧損、10,604筆帳面虧損。比例是0.108和0.128。1月至11月是0.152和0.094。月度之比的圖從1月的2.1畫到12月的0.85。他把這個月讀成出於稅收的賣出。 同一篇論文也把每個帳戶等權，並且一隻股票只有在任何帳戶裡、一週之內還沒有被計成賣出或帳面記錄時才計入。一個帳戶要進入這項檢驗，兩個比例的分母都得不是零。這樣的帳戶有1,893個。它們的平均盈利比例是0.57，平均虧損比例是0.36。差額的平均是0.21。這個平均並不大於零的檢驗，以t統計量19被拒絕。在同一道篩選上用美元來量，平均是0.58和0.42，t統計量是13。既有潛在盈利又有潛在虧損、並且實現了淨額的帳戶年裡，2,116個年份實現了淨美元盈利，1,477個年份實現了淨美元虧損。奧迪恩的讀法是：在這些年份的多數裡，大額虧損並不是僅僅在抵銷小額盈利。 作為盈利賣掉的股票，後來並沒有落後於帳面虧損。超額收益相對於CRSP市值加權指數。隨後84個交易日，賣掉的盈利平均是0.0047，帳面虧損是−0.0056。差額是0.0103，拔靴頻率是0.002。隨後252個交易日，平均是0.0235和−0.0106。差額是0.0341，拔靴頻率是0.001。隨後504個交易日，平均是0.0645和0.0287。差額是0.0358，拔靴頻率是0.014。252日的缺口，就是他說的隨後一年高出3.4個百分點。1993年的賣出沒有計算兩年收益，因為他使用的CRSP檔到1994年為止。他把84個交易日稱作樣本內部大約的持有期中位數，並註明真正的中位數更長。這些帳戶的平均換手是每月6.5%，他把它讀成大約15個月的持有期。 教訓是一家折扣券商檔案裡的一對比率、這份檔案內部12月的反轉，以及後來的超額收益缺口並沒有獎賞留下虧損的決定。它不是一個家庭的配額，也不是關於某一檔有名字的基金的發現。邊界與失效場景
處置效應這個名字，在三種轉述裡會放錯。賣出日的比率被說成一個人賣掉的盈利份額。12月的稅收賣出被說成這個模式本身。一筆收益讓下一注更容易，也被安上本頁的名字。 第一條邊界是這份檔案。0.148和0.098把1987至1993年、一家折扣券商的賣出日加在一起。它們用的是至少兩隻股票的組合。它們只用CRSP檔案裡的股票，所以10,000個帳戶裡有6,380個進入這個計數，經由97,483筆交易。1987年1月之前買入的持倉缺席，因為買入價缺席。奧迪恩指出，投資人可能在1987年之前、趕在1986年稅法變動之前賣掉了盈利，於是重建出來的組合可能堆著檔案看不見的較老的虧損。他同時報告，兩個比例之比在1987–1990和1991–1993實際上相同。大於35的t統計量假定各條記錄相互獨立。他說相依會放大統計量，並不使比例產生偏誤。 等權的那一對是另一個對象。在1,893個帳戶裡，加上一週的篩選，按交易計的平均是0.57和0.36，按股數計是0.58和0.36，按美元計是0.58和0.42。拿掉這一週的篩選後，按股數計的平均是0.51和0.31。奧迪恩寫道，組合越大，這些比例越小，所以合計的那一對會遠低於帳戶平均。方向相同。水準不同。 第二條邊界是12月，以及股票的價格。12月較高的是虧損比例：0.128，對上盈利比例0.108。1月至11月，每個月的比都高於1，t統計量從11月的3.6到1月的18。更嚴的一刀要求賣出日至少有一隻盈利和一隻虧損，並且當年至今已實現的淨虧損低於3,000美元。他重複的每一項分析裡，兩個比例的缺口都變得更大。對1月至11月，他還按價格和收益的大小切開。10美元及以下、10美元以上到25美元、25美元以上，分別佔那組資料的36%、35%和29%。他寫出的收益絕對值區間是0到0.15、0.15到0.30、0.30到0.50，以及0.50以上。他報告十五個分組裡有十四個是盈利的實現率高於虧損，其中十三個差異顯著。本頁不重拼那張表。交易最活躍的那十分之一帳戶，佔了股票交易的57%。這十分之一和另外十分之九，以及1987–1990和1990–1993，全年都是盈利比例高於虧損比例，每一刀的t統計量都大於22。 第三條邊界是原因，以及樣本的門口。奧迪恩寫道，大部分檢驗並不把前景理論和「虧損將會跑贏盈利」的信念分開。後來的超額收益說，這個信念在這份檔案裡平均並沒有應驗。它們並不說出下一隻股票會怎樣。他寫道，折扣券商把零售經紀人的影響留在了外面，而對機構交易或零售券商做同樣的檢驗，會是另一項研究。賭場資金效應是先有收益之後更願意再賭一把。沉沒成本謬誤是因為已經花掉的成本而留下來。這裡命名的模式，是盈利被賣掉的速率和虧損被賣掉的速率之間的缺口。常見誤區
三種轉述和這個名字一起旅行。全年的比例被當成每個帳戶的習慣。12月被當成這個效應。不肯停下來，也被安上本頁的比率。0.148是指每個投資人賣掉14.8%的盈利
0.148是指每個投資人賣掉14.8%的盈利
0.148是整份檔案的一個比。已實現盈利13,883，除以已實現盈利加上帳面盈利79,658。帳面盈利計在賣出日，並且只有當天最高價和最低價都高於平均買入價時才計入。加上一週篩選、按帳戶等權的平均是0.57和0.36。這些平均回答的是另一個問題，它們仍然不是這份檔案之外某個人的配額。
12月的稅收賣出就是處置效應
12月的稅收賣出就是處置效應
12月是這一對反轉的月份。虧損比例是0.128，盈利比例是0.108。1月至11月的比例是0.152和0.094。謝弗林與斯塔特曼把12月的聚集看成一條自我控制的截止日期，用來完成投資人一直推遲的賣出。本頁命名的模式，是其他月份裡賣出盈利的更高速率。
相關概念
處置效應旁邊是價值曲線、損失額外的分量，以及每隻股票被放進的那一堆。它旁邊還有一筆會改變下一注的收益，以及已經花掉的成本。前景理論
奧迪恩用來素描為什麼盈利更容易賣、虧損更容易留的那條價值曲線。本頁不攜帶1979年的賭局計數。
損失厭惡
損失比同等的收益更重。在虧損處合上帳戶，就是這個分量被入帳的時刻。
心理帳戶
讓每隻股票單獨成一堆的標籤。這一堆在買入價打開，在股份賣掉時合上。
賭場資金效應
先有一筆收益之後更願意再賭一把，而且虧損可以被記成這筆收益被削去一塊。本頁的模式是哪一隻持倉被賣掉。
沉沒成本謬誤
留在已經花掉的成本上。一隻沒賣掉的下跌股票，是人們會注意到的重疊。本頁的計數是賣出的速率，不是一個被繼續養活的專案。